简报2015年第038期（总第1224期）

 

背景介绍：2015年9月26日，作为“朗润·格政”系列活动之一，“中国金融改革与新货币政策框架”研讨会在北京大学国家发展研究院万众楼大教室举办。我们将分两期简报报告本次会议内容。本期简报报告中国社会科学院金融所副所长殷剑峰、清华大学社会学系教授郑路的演讲内容。

版权声明：未经允许，请勿全文刊发或转载本简报。如希望全文刊发或转载本简报，请联系tangjie@nsd.pku.edu.cn，并经主讲人本人审阅。

 

 

殷剑锋：早实行注册制就不会发生股灾

 

目前我国的金融体制有三个关键的特点：第一，从配置金融资源的方式来看，我国的金融体系是一个政府主导的体系，不是市场发挥决定性作用的体系，无论是在银行存贷款还是资本市场都是如此；第二，我国的金融体系是一个以银行为主导的体系，这与其他国家尤其是美国以资本市场为主导的体系完全不同；第三，从金融体系的开放程度来看，我国的金融体系仍然是相对封闭的，外来证券投资与GDP之比甚至落后于印度。

这样一个政府和银行主导的封闭性体系与2012年之前中国人口红利时期所需要的经济增长条件是相适应的。但是在人口红利结束后，这个体系存在严重的问题。随着社会进入老龄化阶段，储蓄率直线下降，需要将有限的储蓄高效的配置到那些前沿性的科技项目，而非房地产、基建等项目。从世界范围的经验看，发达国家特别是美国在面临人口老龄化的局面时，需要充分利用其他国家的储蓄资源达到发展的目的。

目前这个金融体系一定要改，它不仅不能够适应新的经济增长方式，还导致杠杆率的持续攀升。据统计，全社会所有的负债与GDP之比今年一季度和二季度还在上升。我国目前的杠杆水平已经超过了欧债危机前的一部分国家，比如意大利。

金融改革主要包括三个方面的内容：一是从政府主导配置资源转向市场在资源配置方面起决定性作用；二是将由银行主导的金融体系转向由资本市场主导的金融体系；三是以人民币成为关键储备货币为目标，建设在国际金融体系中发挥支撑作用的开放性的金融体系。这三个方面的改革需按照先后顺序进行，存在谁先改、谁后改的问题。我不太同意改革不需要次序、哪儿成熟了就改哪儿的观点。

首先应该进行的是资源配置方式的改革。作为资本市场发展的前提，资源配置必须由政府主导转向由市场发挥决定性作用。通过发挥市场主导作用，可以大大降低金融市场的波动程度。如果在去年年底或今年年初股票上市就实行注册制，今年发生的股灾在很大程度上就不会发生。

其次，债券市场由人民银行、发改委、财政部和证监会等多家部门分别管理相应的债券品种，包括发行，交易等。目前一致意见是债券的发行制度应该统一，不同类型的债券市场，无论是银行间市场还是证券交易所市场，至少能够在机构、产品和资金等方面实现互联互通，改变分裂格局。

最后，2014年底我国股市市值是美国的20%多一点，债券市场市值占名义GDP的比重只有40%，远低于美国的200%，甚至低于全球100%的平均水平。根据利率、汇率价格的决定理论，如果外国市场大于本国市场，那么这些价格都是由外国市场决定的。所以，基于我国金融市场非常落后的现实，贸然开放我国的金融市场会造成国内利率和汇率的非独立性。因此，我国金融改革的最后一步才是开放，并且是以人民币作为关键储备货币为目标的开放。我不太懂中国为什么要费那么大的劲加入SDR。

进一步说，金融体制改革要放在整个经济体制改革全局中考虑，金融体制改革不能拖后腿，更不能超前。从2013年的钱荒到现在的股灾，再到互联网金融中P2P的乱象，都是金融体制改革超前的结果，都是在实质性的经济体制改革启动之前，过快的推动了金融自由化改革而导致。如果让有钱人想投资什么就投资什么，没钱人想借多少钱就借多少钱，而借钱的人没打算还钱，那就会导致混乱。因此，在经济体制改革中，金融体制改革应该放在重要的位置，不能因为经济体制改革中其他领域推动困难，就先想到了金融体制改革，将金融摆在前面。比如，经济体制改革中地方政府债务置换机制，虽然能够缓解地方政府的债务偿还压力，但是地方政府发债必须有一个基本的前提，即政府和市场的关系理顺，中央和地方的财权清晰，才能给地方政府拓宽其他负债的来源。在理顺机制之前，推行地方政府债务置换有可能会为原来的财政体制改革留下后患。

 “一行三会”这种混业经营、分业监管的架构不能很好的适应形势的发展，所以这种监管体系必须改变，而改变的方向可以采取类似于美联储那种由央行牵头的伞形功能性监管体系。

 

郑路：不能让金融系统过于重要

 

首先看我们既有的社会制度和结构对金融市场的发展到底产生了何种影响。社会学中有一个词叫嵌入性，金融和经济体系是嵌入在大的社会结构里面的。我在研究中国股市发生和成长的过程中，发现它有自己的逻辑，有它自己的运行方式，体现了很多自己的特征。比如国外说我们的股市不是熊市，也不是牛市，是猪市。

这些特征引发到了很多奇怪的现象，比如关联交易、内幕交易还有虚假的财务报表。中国很多怪象反而是由外国人帮我们找出来，包括虚假的财务报表，木地板甲醛含量超标，康师傅方便面使用地沟油等。这些都说明我们的社会系统出现了严重的问题，造成了我们的金融体系也出现了很多的怪象。

其次，监管确实是特别的重要。由于缺乏有效的法治和监管系统，金融市场必定会出现各种各样的怪象。中国的股市、货币市场和债券市场虽然和国外的东西有同样的名字，但是运作逻辑不同。金融系统难以真正起到鼓励创业创新、培育中产阶级、提高稳定回报、为老龄化准备足够资金等作用。

最后要看金融系统对整个社会到底有什么样的影响。我们希望金融系统能够健康发展，但又不希望它在整个社会系统里面处在特别重要的地位，否则一旦出现系统的金融风险，可能会对整个社会系统带来一场灾难。所以我们一方面希望其茁壮成长，另一方面也要设置一些机制预防大规模的金融风险。

美国在金融化的过程中，所有公司都看重证券市场对他们的反应，CEO每天要花70%的时间和投资者打交道，CEO的收入和期权回报跟证券市场密切相关，最后他们发现最优秀的人才都到了金融系统里面。中国也在出现类似的趋势，今年清华招录的状元大量进入经管学院的金融班。

 

（唐杰编辑）