北京大学国家发展研究院

“青年金融家领导力”夏令营讲座之三

 

2010年7月23-30日，北京大学国家发展研究院举办第三届“青年金融家领导力”夏令营，围绕“发展方式的转变与金融发展”主题邀请各界专家学者做主题演讲。本期简报报道中国人民银行研究局局长张健华和北京大学国家发展研究院院长周其仁讲演内容。

张健华：宏观经济形势与货币政策分析

就国内经济环境来看,总体上经济下行和通胀上升的压力并存。今后一段时间，通胀将持续温和上升，影响因素包括逐渐增大的基数效应，服务类价格（房租）和劳动力成本的上升。食品价格也存在超跌反弹风险，货币信贷增长依然强劲。统计数据显示，食品和居住类价格是2010年以来物价结构性上涨的主要推动力，2010年1-5月份，食品类和居住类价格对CPI的贡献率分别达到70%和22%。另一方面，也存在反向的因素。出口复苏对通胀推动作用将减缓，输入型通胀的压力较为温和，上游价格涨价向下游传导的压力将减弱。从数据上来看，季节调整后的环比CPI趋势周期项先降后升，目前呈现下降趋势。总体来看，全年物价将温和上涨。经济增长方面，经济增长的下行压力增大。一方面是由于国际经济复苏的不确定性增大，另一方面国内前期一系列调控政策效果显现。但是一系列推动经济增长的新举措有利于形成可持续增长点。因此，也不必过度担忧。近期流动性过剩压力缓解，但中长期流动性过剩风险仍然较大。经济结构调整的紧迫性增强。

国际经济方面，发展环境好于去年，但面临的形势极其复杂。世界经济曲折缓慢复苏,主权债务风险显现,脆弱性和不确定性因素增多。

总的来讲，今年宏观经济面临两难挑战：调结构与稳需求并存；经济增长下行压力增大与通货膨胀温和上升并存。

保持我国经济长期平稳较快发展,关键在于调整经济结构。外部环境的变化对经济结构调整提出紧迫要求：依靠投资和出口、依靠生产要素高强度投入的经济发展方式积累的结构性矛盾加剧；全球经济失衡的再平衡使外部需求收缩幅度加大，经济发展内生动力需要增强。我国经济发展内部条件对经济结构调整提出紧迫要求：产能过剩矛盾加剧，生产要素成本上升，资源环境硬约束强化，人口老龄化问题凸显和劳动力成本上升，需推进传统劳动密集型产业转型升级。因此，需要加大需求结构、国民收入分配结构、产业结构、要素结构、城乡结构、区域结构等方面的调整力度。

2010年宏观经济政策的目标是：GDP 8%, CPI3%， 新增贷款 7.5万亿，M2  17%。为了保持经济平稳较快增长，需启动跷跷板效应，即扩大消费、抑制投资、稳定出口。在扩大消费方面，要致力于提高居民收入，巩固和扩大传统消费，扩大消费信贷，同时继续实施和完善各项消费政策，推动加快城市化建设。抑制投资方面，要降低投资率，优化投资结构，基础设施投资和房地产开发投资是重点调控项目。具体而言，要严格控制新开工项目，鼓励扩大民间投资，严格执行用地、节能、环保、安全等市场准入标准和产业政策，规范地方融资平台。稳定出口方面，一方面要稳定传统市场，同时开发新兴市场；另一方面，恢复汇率弹性，保持人民币汇率基本稳定。

就经济增长而言，GDP增速在10%左右；投资增速将有所放缓但仍会保持一定力度（20%左右）；消费对经济的强劲拉动力仍将持续（18%左右）。从经济增长形势来看，经济增长呈现前高后低走势。通货膨胀方面，物价温和上涨，均值大概在3.0%。货币供应量增速会逐季回落。

2010年货币政策面临一些挑战。国外方面，全球经济继续复苏，但依然脆弱，各国退出策略的不一致对中国可能产生影响：一是可能导致全球范围内的通货膨胀，并且增加人民币升值压力；二是通过需求劳动和大宗商品输入推高国内通胀水平。国内方面，面临国内经济回调和通胀压力并存的两难。目前，政策的基调不会有大的变化，但政策力度会“相机抉择”。货币政策变动主要会考虑美元走势和外汇占款数量、GDP增速、出口、CPI和国际初级产品价格，对应的会相机考虑使用准备金率、利率和汇率等货币政策工具。下一步货币政策的总体思路是：继续执行适度宽松的货币政策，处理好保增长、调结构、管理通货膨胀预期的关系。

周其仁：货币政策与汇率

整场讲座中，周老师以1949年至2005年人民币汇率的一张图为主线，采用与同学互动的方式，向大家讲述有关汇率与货币的相关知识和看法，强调数据分析不仅仅是纯粹的技术分析，关键是要把其它的许多背景知识有机的加到数据当中去分析问题。

周老师首先指导同学们读图的方法，将这张汇率图按照人民币汇率的趋势进行分类，大致可以分为三个阶段：第一阶段为1949年到1979年，人民币兑美元的汇率由2.3变化到1.5，是人民币的升值阶段；第二阶段是1980年到1993年，期间伴随着人民币汇率的双轨制，出现了汇率的贬值；第三个阶段是从1994年实现外汇并轨制度伊始大幅贬值，在1998年到2005年之间7年保持不变，到2005年以来大体升值的过程。接下来周老师结合当时制度背景和自身经历，对这三个历史时期进行展开分析详细阐述自己关于汇率与货币问题的看法，告诉同学们分析经济数据要联想到人们的经济行为。

针对第一阶段建国初期的2.3人民币兑一美元这一现象，夏令营的同学们提出了两个假说，分别是购买力平价与国家工业化发展的需要。周老师肯定了第二个假说，建国初期物资短缺，为了国内工业化的发展人为将汇率定得比较高有利于进口工业化所需的设备。同时实行统购统销、强制结汇的制度：粮食是为了稳定城市，稳定工业的成本；外汇是为了解决中国工业化过程中需要进口的资源瓶颈。但是出现的问题是人为制定的外汇价格抑制了企业创汇的积极性，造成了当时的历史时期我国外汇紧缺。周老师向大家分享了自己第一次出访南斯拉夫由于缺少外汇，拿万金油作为小费的故事，国家意图用较低的代价集中外汇资源的机制存在问题。

为了解决外汇紧缺的问题，国家需要用合理的价格激励人们创汇，中国从1993年开始实行双轨制的经济体制。官方汇率从1.5贬值到5.76，按照此价格收购外汇；同时允许企业有一部分比例的外汇留成，80%的外汇结算给国家之后20%的额度可以自留。因此企业会权衡外汇是自己用还是交易换成人民币来决定是否出卖自己的外汇交易额度，这便是中国外汇市场的雏形。外汇的双轨制导致自留的比例越来越大，官方价格与市场价格的差距也越来越大。当时中国的外汇80%是由外汇市场上交易而成的，仅有20%是国家计划轨道。这样的情形促使朱镕基总理下决心完成第一次汇率改革，简称是外汇汇率并轨。

1994年的汇改，国家废除了外汇管制，废除了外汇的强制结汇，形成了以供求为基础的有管理的浮动汇率体制。并轨汇率从5.76调整到8.61，市场力量的作用使得汇率从8.68调整并且稳定在8.28的水平，1994到1997年间中国的对外出口迅速增加。随之而来的亚洲金融危机使得中国面临国际政治和舆论的压力，承诺人民币汇率不贬值，由此从1998到2005年中国的汇率水平保持7年不变。但是7年时间里中国生产率的进步率显著增长，根据购买力平价理论，货币应该升值。周老师通过权衡汇率固定的收益和成本，引导大家分析问题。

汇率保持不变的好处是使汇率风险下降，节约出口企业的交易成本，但要为此付出巨大的代价：第一是对于劳动力价格、资源环境价格的扭曲；第二个很重要的方面是对于央行的货币政策独立性造成很大的损失，国家外汇储备增加，基础货币大量增发使得宏观调控的压力增加；第三，8.27的不变汇率使得企业家产业升级、改善管理的动机下降，汇率调整面临的失业与税收问题压力增加。

因此，人民币汇率需要缓慢的进行调整，但这种预期造成了热钱流入的问题。周老师认为，当前解决人民币汇率问题使其走向国际化的思路是：人民币国际化的机制不是设计出来的，哪里认为人民币应该升值，就把人民币卖到这个地方去，用外币大手笔购买人民币的力量超过人民币购买外币的力量，人民币就会升值。

现在讨论的人民币汇率问题，是在讨论形成人民币汇率的市场基础问题。以市场为基础的目标要求央行应该退出坚守汇率的目标。周老师主张应该将两个目标分解开，央行负责稳定人民币币值，只有人民币币值稳定才具有成为国际货币的基础，也是稳定宏观调控、微观基础的重要基础；汇率目标可以动员财政资金去坚守，为了汇率目标付出一部分财政性支出的做法不影响货币总供求并且有利于认识汇率目标的真实成本。

回到讲座开始的人民币汇率数据图表，关于当前6.77的汇率是否合理，周老师的看法认为汇率是两种货币互相交易的结果。汇率改革要在过去改革的基础上，让市场更加完善，使得多元的游戏玩家进入市场，权利的法律界定要清楚，不能让基础货币加入到普通的市场活动当中。

讲座接近尾声，周老师提到了人民币选定什么作为锚的问题。美元本身是靠不住的，它只代表美国政府的国家信用，人民币守住美元的时代应该结束。现在没有办法能够轻而易举挂靠到一个现成的锚上，人民币必须给自己找到一个可靠的锚，而这种锚不是因为黄金的物理属性，而是参加中国经济活动的所有的玩家在短期和长期利益之间找到一个平衡点。不要因为短期利益通过超发货币来刺激增长，应对短期的分配困难。在周老师看来，这个问题是货币问题的根本。

（张川川、吴鸾莺 整理）