访问学者申请
EMAIL
北京大学
ENGLISH
汇率的剧烈波动和很强的历史水平相关性是国际商业周期的不解之谜。汇率的历史数据显示出来的波动幅度、频繁程度和与以往汇率水平的相关程度都大大高于现有汇率理论模型的结果。以往的实证研究显示真实汇率的变动反映了对一价法则的背离。Engel（1999）指出非贸易品的相对价格几乎完全不能解释美元真实汇率的变动，因此令人满意的汇率理论将不得不允许各国贸易品价格差异存在。而这种贸易品价格对于一价定律的背离往往被用作支持粘性价格理论的证据，即汇率波动被认为是货币性冲击和粘性价格体系共同作用的结果。Chari、Kehoe和McGrattan（2002）的研究指出如果人们对风险的厌恶程度足够高并且对于闲暇的偏好是可分离的，那么粘性价格理论可以解释真实汇率的波动。但是这一理论模型的结果是基于一年以上的价格粘性假设和特殊的货币增长机制，而模型得到的结果中汇率与历史水平的相关性低于实际数据的水平，并且模拟得到的货币增长速度的方差是实际数据的两倍。因此，粘性价格模型能否利用根据实际数据估计得到的货币增长机制来生成与汇率实际数据表现出来的波动性一致的结论，还尚未得到验证。
另一个难题是解释真实汇率和名义汇率的强正向相关性。Kollmann（2001）对一个开放经济模型进行研究，假设了价格和工资粘性，使用的是根据G7宏观数据估计得到的货币供给机制。这一模型得到的真实汇率和名义汇率之间的相关性显著高于标准的弹性价格真实商业周期模型得到的结果，但是仍显著低于实际数据反映的水平。另外，该模型得到的汇率方差只是实际数据方差的一半。
曾志雄博士的研究希望对观察到的汇率变化行为提供另一种解释。在弹性价格的框架下，一个符合现实的假设是贸易品交易的一个重要环节是分销，而分销服务只能在其提供地点被消费，因此是不可贸易的。分销环节的存在自然导致了同一商品在不同国家零售价格的差异，从而导致了对一价定律的背离。通常认为，分销成本非常小，因此不可能成为引起实际汇率波动的决定性因素。但是分销不仅指国家间的商品运输，还应包括批发、零售、市场营销和当地运输等环节。Burstein、Neves和Rebelo（2003）研究指出在美国，分销成本平均占到消费品零售价格的40%，而在阿根廷则达到60%。这一研究还发现在标准的汇率决定模型中引入分销成本可以大大提高其对于真实汇率变动的解释能力。曾志雄博士建立了一个对称的两国贸易模型，每个国家只有家庭、企业和金融中介三类实体，并拥有贸易品生产部门、非贸易品生产部门、分销服务提供部门和最终产品生产部门四个部门。通过对各个实体的行为最优化得到一个竞争型均衡。利用这个理论模型进行模拟，观察在货币冲击和技术冲击下实际汇率和名义汇率的变动，并侧重解释分销成本的存在在其中的作用。
实际数据将作为模型模拟结果的对照。这里使用的实际数据样本是美国和其他14个工业化国家的汇率和消费者物价指数。通过描述性分析可以发现，相对于相对价格水平，即一国消费者物价指数除以美国消费者物价指数，名义汇率和实际汇率的波动是相当剧烈的，标准差达分别为8.52%和8.15%，是相对价格波动程度的4到5倍。另一个显著的事实是样本中所有国家的名义汇率和实际汇率都高度自相关，自相关系数分别平均达到0.84和0.83，而名义汇率和实际汇率的相关性则高达0.98。进一步地，将真实汇率进行分解，可以发现，非贸易品相对价格的变化对真实汇率波动的贡献相对于贸易品相对价格来说非常小。贸易品价格变动可以解释绝大部门真实汇率的波动。
曾志雄博士的两国模型的模拟结果与实际数据可以较好的拟合。在没有任何冲击的基本模型中，名义和实际汇率的标准差分别为9.28%和6.48%，名义和实际汇率的自相关系数分别为0.53和0.40，而名义汇率和实际汇率的相关系数为0.90。真实汇率与两国相对价格水平的相关系数为0.76，这一结果相对于Chari et al（2001）得到的完全相关结果是有所改进的。基本模型还生成了国家间产出、投资和消费的正相关关系，而这是原始的国际真实商业周期理论所不能解释的经验事实。
当货币冲击发生时，名义和实际汇率的标准差分别为8.23%和5.20%，名义和实际汇率的自相关系数分别为0.52和0.30，而名义汇率和实际汇率的相关系数为0.87。真实汇率与两国相对价格水平的相关系数为0.66。值得注意的是，上述结果是在弹性价格的前提假设下得到的。已有的研究文献认为粘性价格不存在时，真实汇率应该是平滑的数列，货币冲击引发的真实汇率波动是非常小的。但在加入分销成本之后，货币冲击通过分销成本引起真实汇率的剧烈波动，而粘性价格将不再是真实汇率发生剧烈波动的必要条件。
当技术冲击发生时，名义和实际汇率的标准差分别为3.76%和3.51%，名义和实际汇率的自相关系数都为0.62，而名义汇率和实际汇率的相关系数为1。真实汇率与两国相对价格水平的相关系数为0.97。模拟结果也反映出国家间产出、投资和消费的正相关关系。这里技术冲击引起了名义汇率和实际汇率的剧烈波动，而在已有的文献中，技术冲击对于汇率变动是没有解释力的。
（张璐、卢锋整理）
